开头：商场资讯
（开头：深蓝不雅）
吴妮 | 撰文
又一 | 剪辑
在行业全体交易化结束的大配景下，谁也莫得念念到，石药成为头部药企中独一营收下滑的企业。2025年，石药实现营收260.06亿元，同比下跌10.4%。
就在2022年和2023年，一度出现“石药将越过恒瑞”的论调。彼时的恒瑞正处于转型最繁难、试错成本最高的阶段，连气儿引进的三个管线，天广实的CD20单抗、万春药业的普那布林、璎黎药业的PI3kδ扼制剂齐没砸出水花。
而那时的石药赢在了“预期”：40个一类新药处于临床阶段，Nectin-4 ADC和Claudin 18.2 ADC两款产物生效授权出海，新冠mRNA疫苗（SYS6006）也被纳入国内进军使用。
此一时，石药的这些预期并未结束。Claudin 18.2 ADC合营断绝，Nectin-4 ADC（CRB-70）的国外临床数据出现滑坡。全体产出效能偏低，近五年仅有12款产物递交上市央求。
石药仿佛肃肃历恒瑞三四年前的那种阵痛期，年销售额超70亿的主力产物恩必普受医保考虑降价影响，销售收入下滑，而新产物的放量仍需时候。
在这种神气下，BD概略是最快提拔事迹的时势。2025年，石药尝试了“预报式BD”，虽在短期内拉抬了市值，却也破钞了商场信任。
恒瑞仍是“摸着石头过河”，渡过了转型最繁难的时刻，革命药收入冉冉增长。那么，石药会“摸着恒瑞”过河吗？
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转型慢一步
2018年，石药的“销研比”（销售用度/研发用度）高达的4.6:1，同期恒瑞仅为2.4:1。这意味着，石药将更多的资源插足到了销售端，而非研发端。
那时石药的中枢管线包括诊治缺血性脑卒中的大单品恩必普，以及三款改造型抗肿瘤药：长效升白针（津优力）、白卵白紫杉醇（克艾力）和多好意思素（多柔比星脂质体）。2018年碰巧这些产物握续放量阶段，石药将资金插足销售用度，扩大销售军队，拓展病院隐私范围，亦然贼人心虚的选定。
但这个选定导致了决定性的差距。2018年后，跟着国谈与集采政策接连落地，仿制药价钱大幅跳水。恒瑞医药凭借革命药收入，冉冉对冲了集采和医保考虑降价带来的冲击，而石药于今仍莫得走出仿制药降价的暗影。
2025年，中枢大单品恩必普因国度医保目次考虑调整而降价，销售收入出现下滑。中枢肿瘤药多好意思素、津优力在集采中价钱分手暴跌89%和58%，导致抗肿瘤业务收入暴减60.8%。新上市品种增长虽快，但体量尚小，未能弥补缺口。
尽管比年来石药大幅追逐，研发插足已接近恒瑞水平，但一方面插足时机偏晚，获利期尚未到来，另一方面研发效能不高。
尽管石药早在2018年就落子PD-1、GLP-1等热点标的，但效能落地安宁，PD-1药物恩舒幸2024年才获批上市，赛说念果决至极拥堵。
在石药近两年获批产物中，最能打的是明复乐。看成脑血管病领域的革命药，恩必普是脑卒中急性期后的用药，而明复乐隐私发病4.5小时内的急性期溶栓，两者能变成协同效应，能进一步沉静石药在脑血管病领域的上风。
其余品种如故仿制药/生物相通药阶梯，首个奥马珠单抗生物相通药恩益坦，DPP-4扼制剂普卢格列汀片、术后镇痛的首仿药好意思洛昔康纳晶。陆续走“首仿+销售运转”的老路，意味着其革命管线的效能出动效能远未达标。
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改日的但愿
石药现在最光显的上风，依然扎根在小分子领域。
2024至2025年，石药完成三笔重磅对外授权，将Lp(a)扼制剂（授权阿斯利康）、MAT2A扼制剂（授权百济神州）、口服GLP-1小分子（授权Madrigal）。此外，石药还将AI药物发现平台授权给阿斯利康，达成53.3亿好意思元的策略合营。从卖分子到卖平台，石药在小分子上的积蓄，正继续出动为真金白银的出海订单。
交易化前夜的西罗莫司，稳稳落在石药的好意思瞻念区内。这款改造型小分子药对准CDK4/6扼制剂诊治失败后的HR+/HER2-晚期乳腺癌患者——一个选定极为有限的蓝海商场。石药通过白卵白连结型时刻实现打针给药，处分了口服剂型在肿瘤部位浓度不及的痛点，有望成为这一细分商场的重磅品种。
不外，着实撑起改日念念象空间的，是肿瘤、ADC和双抗。
2025年，石药的ROR-1 ADC生效实现国外授权。针对肺癌的EGFR ADC也具有出海后劲，是国内首个进入III期临床的同类产物，已获FDA快速通说念履历，针对EGFR-TKI耐药后肺癌患者，ORR达63.2%，DCR达94.7%。它对准的是TKI耐药这一诊治难题，公共商场普遍。
双抗方面，从康宁杰瑞引进的KN026有望2026年获批，填补国内HER2阳性胃癌二线空缺。JSKN003是“双抗+ADC”下一代产物，在HER2低抒发乳腺癌中，ORR达40%（非头怨家对比DS-8201的16.7%），严重反作用发生率6.3%，并已在卵巢癌、结直肠癌等实体瘤中自大后劲，获FDA冲破性疗法认定。
石药的前沿布局远不啻ADC，其八大时刻革命研发平台，涵盖了纳米制剂、mRNA、siRNA、细胞诊治等多个标的，阵线拉得很长。其中，mRNA领域的说明最为杰出：从空洞性疫苗延迟到诊治性疫苗，VZV mRNA疫苗和HPV诊治性mRNA疫苗正加快鼓动临床；同期，石药亦然少数将基于LNP/mRNA的CAR-T疗法鼓动临床的企业，对准多发性骨髓瘤、红斑狼疮、重症肌无力等符合症。
但这些布局现在仍充满不祥情趣，短期内也很难着实改善石药的基本面。
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新时间：二代接办，冲刺港股
2025年12月，石药集团迎来两个标识性节点：新诺威向港交所递表，冲刺A+H上市；首创东说念主蔡东晨的宗子负责接任集团CEO。
新诺威是2004年从石药集团分拆出来的，主业是咖啡因和保健品，2019年在A股上市。尔后几年，它经历了屡次老本运作，身份透顶更始。2023至2025年，新诺威分两次以共计约29.7亿元收购巨石生物80%股权，将后者的ADC、mRNA疫苗等前沿管线收入囊中，成了石药革命的中枢金钱。2025年12月，新诺威又与中奇制药结伙莳植润石生物，将集团旗下沿途GLP-1靶点管线单独装入其中。
流程这一系列操作，新诺威透顶转型为“石药集团旗下革命药中枢平台”。
注入革命药金钱后，新诺威的市值从不及百亿一度飙升至500亿元以上，实现了权臣的市值跃升。然则，革命药转型的事迹阵痛也被压在了这家公司身上。被收购的巨石生物2024年净赔本高达7.27亿元，径直导致石药革命全体由盈转亏，过去赔本3.04亿元。
最新发布的2025年年报自大，公司实现营业收入21.58亿元，同比增长8.93%，但包摄净利润为-2.41亿元，连气儿第二年赔本。
这就不难连续为什么石药革命要在2025年12月冲刺港股。招股书明确暗示，募资将用于撑握生物制药研发和交易化。港股平台能对接国际老本、眩惑国外投资者，为改日的国际化BD和国外研发提供便利。内容上，这是在为握续烧钱的革命药业务寻找一条恒久的“输血”通说念。
蔡磊恒久负责石药集团国外研发与销售，其配景与石药革命的革命+国际化阶梯高度契合。石药革命闯港股和二代交班在归拢时候发生，这盘老本棋局最终能否生效孵化出着实的重磅革命药，将是石药新不竭层必须复兴的命题。
2025年，石药仍是收到来自老本商场的指示，其预报式BD虽在短期内拉高了市值，却也破钞了商场信任。更令东说念主担忧的是，2025年底，履行董事潘卫东因内幕交游被证监会罚金500万元，暴自大公司治理层面的合规隐患，石药在老本商场的信誉再一次受到冲击。
老本终须追忆劳动研发的内容。
至于石药还有几许时候，要害要看恩必普。尽管其打针剂和胶囊的专利已分手于2022年6月和2023年12月到期开云体育(中国)官方网站，但还有一项中枢专利的保护期延续到了2032年。看起来时日仍多。